【中泰互联网传媒丨腾讯控股(0700.HK)】韩筱辰：前瞻布局 突破求新

公司概要：

1.腾讯起步于即时通信工具，扎根消费互联网，拥抱产业互联网。公司发展初期依靠QQ积累了海量用户，随后逐渐进入社交网络、互动娱乐、网络媒体等领域，积极扎根消费互联网，成长为国内领先的互联网科技公司。随着互联网发展从消费互联网向产业互联网转移，公司主动切换发展引擎，拥抱产业互联网，积极布局ToB业务(金融科技与企业服务)，加大数字化投入。

2.网络游戏业务维持市场领先地位，畅销游戏长线化，国际市场表现强劲。腾讯在网络游戏市场处于行业领先地位，游戏业务持续多年为其收入贡献稳定基本盘。公司旗下有大量的自研和代理产品在国内手游流水收入榜上名列前茅。经典IP的长线运营是腾讯抵御外部不确定因素的重要优势，腾讯的畅销游戏具有较强的生命力，多款游戏在iOS 游戏畅销榜中名列前茅。同时海外游戏市场增长强劲，公司加大了国际市场的游戏发行力度。

3.社交网络业务方面，微信生态护城河稳固，收费增值服务用户持续增长。微信是中国互联网第一大用户平台，微信社交流量护城河稳固。腾讯基于微信的社交流量优势，持续完善微信小程序平台功能及商业环境，实现对流量价值的深度开发，同时视频号补充了微信生态中短内容的缺失。公司通过腾讯视频、QQ音乐、腾讯动漫、阅文集团、虎牙直播等多种内容展现形式输出优质内容，从而推动活跃用户及付费用户稳定增长。腾讯视频和QQ音乐的月活跃用户及付费会员数保持稳定增长。

4.网络广告收入受宏观经济及监管政策影响，广告资源覆盖腾讯生态全流量。腾讯的网络广告业务包括社交及其他广告、媒体广告。社交及其他广告收入主要来自微信、QQ、应用宝等社交应用以及移动广告联盟的广告；媒体广告收入主要来自腾讯视频的流量广告和腾讯新闻产品的信息流广告。腾讯拥有丰富的流量产品，覆盖用户各个使用场景，广告投放覆盖腾讯生态全流量，其广告资源包括了微信广告、QQ广告、腾讯视频广告、腾讯新闻广告、腾讯看点广告、优量广告、腾讯音乐广告。2020年7月上线的一站式投放管理平台实现了投放端整合，一站式投放腾讯全流量。

5.金融科技业务依托于微信和QQ两大平台，构建金融开放生态。腾讯金融科技是腾讯提供移动支付与金融服务的综合业务平台，以微信和QQ两大平台为基础，构建金融开放生态，提供移动支付、财富管理、证券投资、企业金融、民生产品等服务。金融科技业务收入主要来自：微信支付收入；理财通销售基金产品获取手续费收入；备付金利息收入；微粒贷的贷款导流收入。

6.云服务方面，腾讯优先考虑扩大SaaS的业务规模，重定IaaS及PaaS发展重心为为客户创造价值及实现高质量增长。腾讯云作为中国领先的云计算厂商，通过为各行各业客户提供领先的云计算、大数据、人工智能等技术产品与服务，构建开放共赢的云端生态，推动产业互联网建设，助力各行各业实现数字化升级。

财务分析：

1.营收、利润增长放缓，单季利润表现欠佳：公司2021年实现营业收入5,601.2亿元，同比增长16.2%，相较2020年增速减少11.6pcts；21Q4营业收入为1,441.9亿元季度，环比增长1.3%，相较上季度增速减少1.7pcts.2021年归母净利润2,248.22亿元(YoY +40.6%)，相较2020年增速减少30.7pcts.2021年non-IFRS归母净利润 1,237.88亿元(YoY +0.8%)，相较2020年增速减少29.3pcts；21Q4 non-IFRS归母净利润为248.8亿元(QoQ -21.6%)。短期来看，腾讯2021年受宏观经济影响，营收和净利润增速放缓。但从长期来看，腾讯正在积极迈向更健康可持续的模式，随着对新政策环境的适应、海外市场的开拓以及可持续的战略聚焦，腾讯的利润空间长期仍然可观。

2.数字经济成为公司新增长引擎，2021Q4金融科技与企业服务收入为营收贡献最大的业务板块。2021Q4金融科技与企业服务板块营业收入同比增长25%，达到479.58亿元，首次超越网络游戏收入成为腾讯营业收入贡献最大的业务板块，占比33%。2021Q4网络游戏、社交网络、网络广告在总营收中的占比分别为30%、20%、15%。近年来，腾讯加大拥抱产业互联网，大力投入数字新基建，并在政务、金融、教育、交通出行、医疗、智慧零售、工业、能源等诸多领域，形成产业数字化方案，助力各行各业降本增效。

3.广告业务承压，游戏收入增速明显下滑，国际市场成为游戏新增长点。受宏观经济影响，腾讯广告业务承压，2021年网络广告收入为886.66亿元，同比增速由2020年的20%下滑至8%。随着腾讯适应新环境及进一步升级广告解决方案，预期广告业务可于2022年后期恢复增长；游戏收入也出现增速明显下滑，由2020年的36%下滑至12%；本土市场游戏收入仅增长6%至1,288亿元，主要受《王者荣耀》、《使命召唤手游》及《天涯明月刀手游》等游戏推动，部分被《DnF》及《和平精英》的收入减少所抵销。国际市场游戏收入表现亮眼，增长31%至455亿元，主要由于《PUBG Mobile》、《Valorant》、《荒野乱斗》及《部落冲突》等游戏表现强劲。

4.网络游戏中未成年人收入流水进一步下降。2021Q4，未成年人总时长同比减少88%，占本土市场游戏总时长的0.9%。未成年人总流水同比减少73%，占本土市场游戏总流水的1.5%。预期未成年人保护措施的影响将于2022年下半年全面消化。

5.盈利预测：我们整体看好腾讯各项业务营收的稳定性和盈利性，考虑到互联网行业政策的不确定性，我们预计，公司2022-2024年营业总收入分别为6432.54/7296.50/8121.08亿元，对应归母净利润分别为1707.19/1895.06/2063.30亿元。

风险提示： 宏观经济不确定性，政策不确定性，监管风险，新业务拓展低于预期，研报使用的信息数据更新不及时等。

摘要选自中泰证券研究所研究报告：《腾讯控股(0700.HK)：前瞻布局，突破求新》

发布时间：2022年4月12日

报告作者：韩筱辰中泰互联网传媒首席S0740521110002

（文章来源：中泰证券研究）

文章来源：中泰证券研究