“还是应该信任这些美元GP老江湖”

简要说，新闻如下：“美国总统拜登于当地时间周三签署了关于‘对华投资限制’的行政命令，该命令将严格限制美国对中国敏感技术领域的投资，并要求美企就其他科技领域的在华投资情况向美政府进行通报。”

事情就是这么个事情，传言也传了很久，其间我和很多朋友有交流，结论不明，似乎投资行业能做的事就是等靴子落地。但如今消息落地，大家反而反应平淡，我的朋友圈里，几乎没人公开讨论此事，而且细究趋势性的动向，反而愈发感到没那么悲观。

首先是落地前景。拜登政府酝酿审查投资，去年年初就有消息，签署行政命令则从今年上半年开始传，但由始至终透着勉强，内部博弈剧烈。

明确的佐证有两点：头一个是时间，从去年2月份有消息传出，到今年4-5月份没能落地，再到8月签署，发布时间一拖再拖；二是范畴，此前范围涵盖五个领域，半导体芯片、人工智能、量子计算、生物技术和清洁能源，但此次落地的只有三个：半导体、人工智能和量子计算——生物技术和清洁能源被拿掉了。

此外，适用范围也做了限定：该行政命令将适用于美国在中国的私募股权、风险投资、合资企业和绿地投资的新投资，但不包括对中国股票和债券的投资组合投资——用反对者的话说，这是一项“非常狭窄的禁令”。并且，这项限制措施不会立即生效，在此期间，拜登政府需要接受多轮公众反馈，包括最初的45天评论期，执行时间则要到明年。

再看看如下几个论据：美财长耶伦访华时表态，“对华投资限制针对特定范围，不会对两国的投资环境产生严重影响”；5月份法案没能落地，也是缘于G7会议与多国未能在对经济活动不利影响等辩论上达成一致。

在企业界，也一直不乏反对之声，7月，英特尔、英伟达和高通的三位CEO曾和拜登政府有过直接交谈，三家科技巨头的态度是，应该研究“限制对华半导体出口”的影响，他们认为，出口管制有损于美国的行业地位，并明确希望停止实施新的对华限制。

看看几家企业的处境，就理解他们的反应了，英特尔CEO帕特·基辛格当时甚至称，如果切断来自中国的订单，英特尔根本就没必要履行在俄亥俄州建设全球最大芯片制造基地的计划了。

也就是说，针对拜登政府此次发布的行政命令，可以得出的结论是：口径狭窄，执行未知，压力之下妥协的产物。也无怪乎有外媒直接评论称：美国财政部等反对限制令的人胜利了。

这可能是相当鹰派的说法，但实际上如果将中国股票和债券的投资组合加上，如果英特尔这些企业的毫无反应，那对中国资本市场将产生更深远的影响。回过头来看，为何拜登法案中关于“股票和债”的博弈如此激烈切，最终被拿掉，而且后续根据企业反馈还存在“调整空间”，是值得深思的。

而对中国一级市场，尤其是美元基金们来说，此事的影响也远比预期的小得多。

首先从资金侧来看，美元基金的募资重心早已进入调整周期了。一位美元PE的朋友冲我直言，“说真的，今天谁还会指望美国LP的出资啊？我们早就转去研究欧洲了”。其实早在2021年，我的同事曹老师写《VC/PE募资乱斗》那篇文章的时候，就有美元基金的IR告诉投中网，北美LP已经有了明显的撤退迹象，他们的募资重心开始转向欧洲、中东以及人民币市场。

在资产端，美元基金虽然处境难言理想，但此次限制令，也并不能形成进一步的干扰，一位投资人表示，“国内资金目前供给量还没到瓶颈，坦白说，美国对华资金限制的影响力远小于对中国的技术封锁。”

比如，针对人工智能大模型的那一波布局，在去年就已经完成了，并且从过去十年来看，美元基金在中国的赛道原本就侧重在消费互联网这一端，原本就对国内的硬科技产业没有太多影响，而在今天人民币市场崛起的情况下更是如此，所以，从资金侧和资产端看，现有格局都没有更多被冲击的可能性。

当然决定性问题还是募资。

说白了，欧洲和中东也不是新话题了，但此次限制令发布，我认为反倒会让很多GP抛掉幻想，更加务实一些。比如此前我听朋友提过这样一件事：一位头部美元GP几年前曾招了一位人民币IR，但迟迟下不了决心跑人民币募资，索性赔了几个月薪水送走了这位IR，而最近我听说，这家美元基金，终于还是又招了一位新IR，专心沉入人民币市场了。

越是在这种时候，越需要耐心，信心，洞察力，以及一点想象力。我随便举个例子，比如投中网之前写过这几年蹿升势头很猛的沃衍资本，在第三期基金里，他们引入了大量海外CVC，包括新加坡立时集团、比利时索尔维集团、日本旭化成、德国赢创、德国汉高、法国圣戈班、沙特基础工业、德国巴斯夫等——这都是全球材料龙头企业。也就是说，在特定产业，特定条线，特定投资阶段，有大量海外企业、机构有投资中国的愿意甚至需求，这些线索在哪里？好马出在腿上，好汉处在嘴上，靠的是跑，靠的是谈。

再比如中东，投中网刚刚写过的，沙特阿拉伯公共投资基金PIF。稍微梳理一下PIF过往的投资：2017-2021，海外投资总额20%投向中国；投了孙正义450亿美元；和阿里合作了易达资本；直投了英雄体育VSPO、国联水产以及最新的小黄鸭德盈。

在一场自上而下的国家转型中，像PIF这样的出资人，显然对中国资产充满信心，对中国机构相当友善。一位美元基金的朋友告诉我，中东LP的专业程度其实超乎很多人想象，也就是说，对于业绩过硬，策略笃定的美元基金管理人来说，没有理由敲不开这些LP的门。

当然另一个角度是，中东LP重仓中国，看重的除了想在财务上分享中国经济发展成果，也是想要在技术、管理、商业模式等层面，不说向中国看齐，至少也是学习和交换。抛掉幻想的言外之意并不一定是准备斗争，而是能更清楚地看到我们现在真正需要的是什么。

一位深耕中国市场多年的头部双币基金合伙人曾对投中网提过一个说法：不管是过去传统中国制造业，到互联网到现在的“硬科技”，中国经济活力来源在于一批又一批、前赴后继的创业者。从他过往二十年的经验来看，“人民币是否就能完全解决这里面的资金需求？假如是，美元基金就基本可以关门，但回答不是。”

根源之一是打法完全不一样。今天我们看到人民币基金是什么状态？“项目和钱都太散了”， “5-10倍回报是业内公认的数字”， 这意味着这越来越多的人民币基金开始强调确定性，这当然与背后的资金属性很难分开，但核心我认为还是这位合伙人说的，“美元基金这些年已经形成的对风险的不叫偏好，而是敢于去冒这个风险，从而希望享受到未来那个巨大回报的这种惯性。”

因此在现阶段的资本市场，美元基金的生存空间虽然被压缩，但没有人敢说人民币基金能够解决所有的融资需求，拜登虽然签署了这份“对华投资限制”行政令，一是后续如何仍未可知，二是这帮美元基金的投资人还在中国市场，而且子弹充裕的机构还有不少。

一位美元基金的朋友今天跟我说了这样一句话，我十分认同：

我们还是应该信任这些美元GP，信任这些老江湖，信任他们的人生经验，信任他们对趋势的把握，毕竟这么多周期都走过来了，这么多成绩写下来了，中国市场上，哪里有比这批人更“懂投资”的人呢？