按照非美国通用会计准则，2020年京东归属于普通股股东的净利润率约为2.26%，经营利润率为2.06%，这对于2019年才扭亏为盈的京东来说或远远不够
《投资时报》研究员 王子西
“一年净利润494亿元，同比增幅达3倍”的年报数据发布后，股价却不升反降，这背后涌动着什么样的逻辑？
3月11日晚间，京东集团股份有限公司（下称京东，港股9618.HK、美股JD.O）公布2020年第四季度及全年业绩。公告显示，2020年京东实现收入7458.02亿元（人民币，下同），同比增加29.3%；实现归属于普通股股东的净利润为494.05亿元，较上年增长305.5%。其中，商品收入和服务收入分别为6518.79亿元、939.23亿元，两者的收入比仍然延续“跷跷板效应”，呈现“此消彼长”的态势。如若再细加分析，可以发现，服务收入中的物流及其他服务收入同比增速达到72.3%，或成为京东营收增长的新引擎。
值得注意的是，2020财年，京东的履约开支增幅亦创下自2017年以来的“纪录”，由2017年的同比增幅23.45%升至2020年的31.7%，首次高出营收增速，意味着京东或加大了仓储物流相关费用。
《投资时报》研究员注意到，2020年京东归属于普通股股东的净利润大增三倍的背后，有着其他非经营利润的极大贡献，这部分金额就达326亿元。如若剔除此增厚部分，其净利润则大幅收窄。按照非美国通用会计准则（(non-GAAP），2020年该公司归属于普通股股东的净利润率约为2.26%，经营利润率(non-GAAP)为2.06%，这对于2019年才扭亏为盈的京东来说，或远远不够。
而对于下沉市场，将京喜事业部升级为“事业群”，与同样下沉的拼多多（PDD.0）、阿里巴巴（BABA.N）相比，京东的下沉速度是否足够快，也决定着其最终能否赢得“战局”。
营收利润双增背后，资本市场反应冷淡。业绩披露后，京东港股与美股股价均走低，截至3月12日收盘，其股价分别为343.4港元/股、84.02美元/股，较上一个交易日下挫 4.82%、6.65%。
京东近半年港股市场股票走势（单位：港元）
数据来源：Wind
业务收入比“此消彼长”
3月11日，京东公布截至2020年第四季度及全年的未经审计财务业绩。公告显示，2020年第四季度，该公司实现收入为2243.28亿元，较上年同期增加31.4%；实现归属于普通股股东的净利润为243.25亿元，同比大增569.4%；非美国通用会计准则下（non-GAAP）,归属于普通股股东的净利润则为23.86亿元，较上年同期的8.11亿元增加194.3%。仅从季度数据来看，第四季度，其业绩表现仍然延续2020年第二季度以来的增长势头，不仅收入保持“双位数”的增长，且其净利润的同比增长仍呈“倍数级”关系。全年来看，2020年京东实现收入为7458.02亿元，同比增加29.3%；实现归属于普通股股东的净利润为494.05亿元，较上年的121.84亿元增长305.5%；归属于普通股股东的净利润(non-GAAP)为168.27亿元，较2019年上升56.5个百分点。不过，在其收入增长的同时，京东的营收逻辑在悄然发生着变化。截至2020年12月31日，京东的商品收入和服务收入分别为6518.79亿元、939.23亿元，分别较2019年增长27.6%和42.0%。而《投资时报》研究员查阅往年财务数据发现，伴随业务收入的增长，该两大“业务体”的收入占比已经出现“此消彼长”的情况。2018年、2019年，其服务收入占比依次为9.94%、11.47%；其商品收入占比为90.06%、88.53%。到了2020年，“跷跷板效应”再度显现，其服务收入比上升至12.59%，商品收入比下降至87.41%，变动幅度较上年为1.12个百分点。如若细加分析，2020年第四季度，平台及广告服务收入、物流及其他服务分别为京东带来174.81亿元、146.48亿元收入，占到当季服务收入的比例分别为54.4%和45.6%。从收入比来看，两项“服务收入”不分伯仲。但从收入增速来看，物流及其他服务收入较2019年同期增幅达95.3%，而平台及广告服务收入增速仅有29.7%。全年情况也是如此，物流及其他服务、平台及广告服务收入分别为404.50亿元、534.73亿元，同比增速为72.3%、25.3%。可见，物流服务收入的大幅攀升或成为京东营收增长的新引擎。京东2020年业务收入分部情况
数据来源：公司财报
经营利润率仅为2.06%
事实上，2020财年，京东的履约开支、营销开支、研发开支和一般及行政开支均较上年有所提高。
公开资料显示，京东履约开支主要包括采购、仓储、配送、客户服务及支付处理开支，截至2020年12月31日，该项开支为487.0亿元，较2019年增长31.7%。而另外三项开支依次为271.56亿元、161.49亿元和64.09亿元，同比变动幅度为22.1%、10.5%和16.7%。
粗略计算，上述四项开支总计为984.14亿元，较上年的793.11亿元增长24.1%。
从数据来看，京东的总体开支增幅低于营收的增速，但其履约开支的增幅却创下自2017年以来的“纪录”，由2017年的同比增幅23.45%升至2020年的31.7%，高出当期总收入增速2.42个百分点。这也是近四年来，该项指标首次高于总收入的增长，意味着京东或加大了仓储物流相关费用。
另外，值得一提的是，在业绩公告中，京东表示，2020年其他非经营利润为326亿元，较2019年的54亿元，增加了5倍多。而其他净额的大幅增加主要是，上市公司的股权投资市价上升导致净收益增加，该项净收益全年为295亿元，较2019年增加260亿元。也就是说，本年度归属于普通股股东的净利润大部分要归功于股权投资贡献，如若剔除此增厚部分，其净利润要大幅收窄。
如若按照非美国通用会计准则，2020年归属于普通股股东的净利润率（non-GAAP）约为2.26%，仅比上年增加0.4个百分点。从经营利润率来看，京东全年经营利润为123.43亿元，经营利润率为1.65%，较2019年微升0.09%；其经营利润（non-GAAAP）为153.37亿元，经营利润率(non-GAAP)为2.06%，较上年微增0.52个百分点。
也就是说，不管是非美国通用会计准则下的净利润率，还是经营利润率，两项指标均处低位，对于2018年净利润尚处亏损状态的京东而言，其持续盈利能力仍待提高。
京东2020年各项费用支出情况
数据来源：公司财报
京喜能否带来“惊喜”？
用户方面，2020年，京东年度活跃用户数为4.719亿，较2019年度的3.62亿新增近1.1亿，而其中超八成新增用户来自于下沉市场。分季度来看，2019年Q4至2020年Q4，京东年度活跃用户数依次为3.62亿、3.874亿、4.174亿、4.416亿和4.719亿。也就是说，2020年第二季度、第四季度的新增用户最多，单季度新增均为三千万左右。
实际上，作为下沉市场的主力军，2020年12月，京喜由原来零售集团下的事业部“升级”为京喜事业群，继续深耕下沉市场。根据业绩公告，“京喜事业群”整合了社交电商平台“京喜”、便利店业务“京喜通”（原京东新通路）和社区团购业务“京喜拼拼”。根据Quest Mobile数据，2020年10月，京喜月活用户数（包括小程序和APP）为1.52亿。
此外，京东还战略投资湖南兴盛优选电子商务有限公司（下称兴盛优选）约7亿美元以及批发市场运营商、香港上市企业中国地利集团，加强其下沉市场的供应链能力。根据兴盛优选官网，其是一家社区团购电商平台，目前辐射范围为湖南、湖北、广东、江西、四川和重庆等15个省、直辖市及6500多个地（县）级城市和5万多个乡镇。
但对比同样“下沉布局”的拼多多、阿里巴巴，谁能成为“下沉王者”尚言时过早。至少目前来看，在活跃用户数量方面，京东还不占据优势。
根据公开资料，截至2020年12月31日，阿里巴巴中国零售市场年度活跃买家为7.79亿；2020年12月，其中国零售市场移动月活用户为9.02亿。而淘宝特价版全年活跃买家数量超过1亿；2020年12月，其月活用户也突破1亿。由于拼多多2020年业绩尚未公布，根据其三季度数据，截至2020年9月末，拼多多移动端月活为6.43亿，比2019年同期的近4.30亿增长50%。
对比可知，京东活跃买家较两家公司还存在差距，其下沉速度能否达到预期，或直接影响其下沉战局。
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（李显杰 ）
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